金融市場は中央銀行の都合で形成されるものではない

(写真:Rodrigo Reyes Marin/アフロ)

 米長期金利の上昇が止まらない。12日には一時2.5%台に上昇した。原油先物も上昇し、WTI先物1月限は一時54ドル台をつけたことも、米長期金利上昇を促す格好となった。米長期金利の上昇はドルも押し上げ、ドル円は一時116円台をつけた。しかし、ドル円はその後114円台に下落するなど波乱含みの様相ともなり、FOMCも控えて米長期金利やドルの上昇はいったんピークアウトした可能性もある。

 米長期金利の上昇は英国やドイツなどの長期金利の上昇を促した。日本の国債利回りにも影響を与えたが、日本の国債利回りは日銀のイールドカーブ・コントロール政策もあってやや歪なものとなっている。

 日銀は9月21日の金融政策決定会合で、長短金利操作付き量的・質的金融緩和政策を導入した。その主な内容として長短金利の操作を行う「イールドカーブ・コントロール」を打ち出してきた。長期金利、つまり10年物国債金利については概ねゼロ%程度で推移するよう、長期国債の買入れを行う、とした。

 そして、長短金利操作を円滑に行うため、日銀が指定する利回りによる国債買入れ(指値オペ)を実施するとした。イールドカーブが概ね現状程度の水準から大きく変動することを防止するため、金利が上昇した場合などには、例えば10年金利、20年金利を対象とした指値オペを実施する用意があるとしている。

 この指し値オペは9月の決定会合後に一度だけ実施された。日銀は11月17日に初の国債の指し値オペをオファーしたのである。トランプ相場によるところの米長期金利の上昇を受けての日本の国債利回り上昇、特に中期ゾーンの金利上昇を背景に、2年国債と5年国債を対象とした指し値オペをオファーした。ただし、初の国債指し値オペの応札はゼロとなった。実勢利回りが指し値よりも低下したためのことではあるが、これで2年債と5年債の利回りの下値の防衛ラインが意識された。

 ここにきての米長期金利の上昇を受けて日本の国債利回りの変化が大きかったのは、超長期と呼ばれる期間20年を越えるところとなった。12日の現物債の売買をみても、2年や5年といった中期ゾーンはほとんど商いはなかった。手を出したくはないといったところであったのか。

 10年債利回りも上昇したものの、日銀の言うところの概ねゼロ%程度がどの程度の範囲を示しているのかを試しているような格好となった。これまでの10年債利回りの動向をみると、下限はマイナス0.1%が意識されていたため、上限はプラス0.1%あたりかとの見方が強い。12日の引け後に10年債利回りはプラス0.080%に上昇し、0.1%に接近した。

 これに対して超長期債については、日銀のイールドカーブ・コントロールの対象に含まれているのかどうかも試しているように思われる。12日に20年債利回りは0.630%、30年債は0.800%、そして40年債利回りは0.945%に上昇した。超長期債利回りは1%が見えてきた。

 日銀は20年金利を対象とした指値オペを実施する用意があるとしているため、当然ながら超長期債の利回り上昇にもブレーキをかけるために指し値オペを実施してくる可能性はある。

 日銀が9月21日に長短金利操作付き量的・質的金融緩和政策を何故、導入したのか。それは1月のマイナス金利政策の導入で長い期間の国債利回りも低下してしまい、20年債あたりまでマイナス金利となってしまったため、機関投資家による国債での運用に支障をきたしてしまったことによる。つまり、長短金利操作付き量的・質的金融緩和政策は、この超長期の金利を引き上げて、イールドカーブをスティープ化させることに意味があった。

 日銀はイールドカーブをコントロールすることによって物価上昇を促すとしているが、カーブコントロールで物価が動かせるというよりも金融機関の資金運用等に配慮したわけである。

 ただし長期金利を押さえ込むことによって米長期金利が上昇した際には、日米の長期金利のスプレッドが拡大し、円安を促すという効果は見込めるし、現実にそうなっている。これを見る限り日銀にとってはしてやったりとなるかもしれない。

 しかし、本来市場で形成されるべき金利を日銀が無理矢理押さえ込んでいることも確かである。ここにきての足元消費者物価も前年比マイナスにあったことで、日銀が押さえ込むというよりも、長期金利も低下圧力の方が掛かりやすかった。しかし、今後は原油価格のボトムアウトも手伝って、物価が前年比でプラスに転じることも予想される。つまりこれからはまさに長期金利の上昇を押さえ込むような格好となりかねない。そこに市場との摩擦が生じることも予想される。

 日銀がどのような相場観を持ってイールドカーブ・コントロールを実施してくるのかは不明である。日銀は巨大な投資家であれど債券市場では機械的な買いしか行ってこなかっただけに、適切な居所を見いだし、そこにコントロールができるのかは極めて疑問である。市場は多種多様な思惑がぶつかって形成されるものであり、中央銀行の勝手な都合だけで形成されるものではない。この矛盾がいずれ国債市場で噴出してくる可能性がある。

フリーの金融アナリスト。1996年に債券市場のホームページの草分けとなった「債券ディーリングルーム」を開設。幸田真音さんのベストセラー小説『日本国債』の登場人物のモデルともなった。日本国債や日銀の金融政策の動向分析などが専門。主な著書として「日本国債先物入門」パンローリング 、「債券の基本とカラクリがよーくわかる本」秀和システム、「債券と国債のしくみがわかる本」技術評論社など多数。

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